Entorno al 14.000, hipotecas, Iberdrola, y Vueling

La evolución de los índices españoles en la última jornada del mes de noviembre ha sido negativa, como de alguna manera era previsible, ya que el quedarse a las puertas del 14.000 en el rebote del día 29 de noviembre, nos índico que este nivel se ha convertido en una resistencia más fuerte, que cuando se atravesó por primera vez. Pero el relativamente buen comportamiento del Dow Jones durante la jornada de ayer, nos ha vuelto a hacer ver la vida de otra manera, y el primer día de diciembre hemos vuelto a ser alcistas. Alcistas pero no más que el resto de índices europeos, lo que apuntala la hipótesis de que en tanto los principales índices europeos, excluido el español, no rebasen los niveles alcanzados en el año 2000, no vamos a volver a ser alcistas de corazón. Por mucho que tengamos potencial.

El que los índices europeos dejen atrás los máximos del 2000, vendrá determinado por la evolución de la economía europea, que ayer conoció una muy buena noticia, la desempleo en Alemania, donde con la nueva Canciller Merkel, parece que por fin algo se mueve. La reforma laboral llevada a cabo por el gobierno de Doña Ángela, que incide en los parados de larga duración, esta dando resultados y por primera vez desde el año 2002 haya menos de 4 millones de desempleados, y por segundo mes la tasa esta por debajo del 10%. Importante resultado, que da crédito al nuevo ejecutivo alemán para abordar más reformas estructurales, de las que el país esta muy necesitado.

En un entrono de dólar bajo, como el que se espera para el año 2007, España necesita que Europa este fuerte, dado que exportar fuera de zona euro se va a volver muy difícil, a parte de que la gran mayoría de nuestras exportaciones no salen del continente. Y más en una situación como la actual, en la que no podemos confiar en la aportación positiva del sector inmobiliario, que ve como el ciclo de vivienda se extingue, y donde las caídas de precios están a la vuelta de la esquina, si no están ocurriendo ya. El importe medio de las hipotecas ha crecido en el último año terminado en septiembre un 11%, acorde con el crecimiento del precio de la vivienda, pero el total de hipotecas constituidas, que incluye las fincas rústicas tan solo ha crecido un 0,1%. Si además pensamos que las transacciones sobre suelo han caído en precio de cerca de 20%, y también han descendido el número de transacciones y el volumen de metros de cada operación. La cosa pinta peor. A lo que hay que añadir un Euribor que no para de subir, la reticencia de cajas y bancos a seguir concediendo hipotecas a diestro y siniestro. Mal panorama. Y por si fuera poco, esto tiene la misma pinta que el final abrupto del ciclo anterior en el año 1992, cuando las bajadas de precios fueron acompañadas de un desfile de promotores y concejales hacía las cárceles del país. No esperamos que la cosa sea igual que en el año 1992 cuando la vivienda cayo de precio un 15%, y llego acumular un 30% de caídas hacía el año 1996, ya que al menos el PIB español crece y Europa parece estar despertando de su letargo, lo que hará que nuestro sector exterior aporte más positivamente al PIB. Por mucho que los inmobiliarios crean o se engañen diciendo que eran normales los crecimientos observados los últimos años, no lo son, y además son insostenibles. Y como en todos los mercados de activos del tipo que sean, los precios suben y bajan.

El sector eléctrico tuvo un día movido en varios sentidos, por una lado tenemos la autorización de la CNE a ACS para aumentar su participación en Iberdrola hasta el 24,9%, y por otro el recorte de las subvenciones a la energía eólica. En cuanto a la primera noticia, parece ser el primer paso hacía una fusión entre Unión Fenosa e Iberdrola, y hace pensar que el gobierno ha dado por perdida a Endesa. Compañía que como ya expresamos ayer, parece que ya no necesita de la ayuda de nadie para defenderse, por el buen hacer del Presidente y su Consejo, que se han grajeado una gran simpatía y apoyo entre sus accionistas, no es para menos. Y en cuanto a la segunda noticia, decir que ha hecho un pie agua a dos miembros del IBEX-35, Acciona y Gamesa, y puede suponer un serio varapalo a las energías renovables, que aún serán deficitarias durante una buena temporada, y que entenderán que la decisión del gobierno, podría extenderse a otros tipos de renovables. Las eléctricas parecen haber encajado mejor el golpe, ya que la subida de tarifas anunciada para el próximo año compensa lo que se pierda por la bajada de subvenciones.

Y por último tenemos la salida a cotizar de Vueling, acción que como ya reflejamos en blogs previos, no creemos que sea muy interesante a medio plazo, pero que visto el bajo importe de la OPV, y la gran suscripción que ha habido, podría tener un comienzo glorioso, o al menos alcista. Seguimos pensando que el capital riesgo que promovió la compañía, en el mayor ganador en esto. También pensamos que un sector con una competencia feroz, muy presionado por los precios del petróleo, y al que las amenazas terroristas están haciendo mucho daño. Y sobre esta compañía en particular, entendemos que tiene problemas, dado el insano espacio entre asientos que hace que muchos de sus pasajeros no quieran repetir la experiencia, y los problemas que tienen para retener al personal calve. El ambicioso plan de expansión tampoco parece fácil de realizar. Por no hablar de la entrada en el sector de las aerolíneas de bajo coste, de las líneas aéreas tradicionales, con mayor conocimiento y experiencia en el sector, tienen sinergias, y plumón suficiente para dejarles sin negocio.

A defender el 14.000 y ¿Scottish Power una compra o un despido?

Como nos temíamos los índices españoles se decantaron el viernes por la corrección, pero aún no sabemos hasta donde llegará esta corrección. El viernes caímos hasta los 14.088 puntos del IBEX-35, y el nivel 14.000 no estuvo nunca amenazado. Lo que en principio apoya la opinión de aquellos que esperan cerrar el ejercicio a niveles parecidos a los actuales, es decir en algún nivel superior al 14.000 del IBEX-35. Pero el comienzo de la jornada de este lunes, hace que las opciones de los que apuestan por un recorte serio vayan ganando enteros. En la primera hora de negociación el IBEX-35 ha llegado a caer hasta el 14.006, lo que en principio es una buena noticia al no bajar más, si no fuera porque esta vista al 14.000 la hemos realizado acompañando a los que dejan el mercado. Sin duda hay ya un número importante de inversores que están aprovechado el rebote teórico de hoy lunes, para salir del mercado.

Una vez más creemos que la apertura de Nueva York será fundamental para decidir el cierre del IBEX-35. Si como ha ocurrido en España, un buen número de inversores apuestan por las ventas a primera hora, será muy difícil que el IBEX-35 mantenga en nivel 14.000, y por lo tanto nos enfrentaríamos a una corrección sería, pero sana. Si en cambio piensan que es un buen momento para aprovechar y comprar gangas, nos alejaremos del nivel 14.000 y por lo tanto podríamos cerrar el ejercicio cerca de máximos. Fundamentalmente, a parte del mal de alturas, algunos analistas e inversores, están considerando serios peligros para las economías occidentales.

Estos peligros para las economías occidentales se reflejan en la cotización del euro contra el dólar, que cuando volvió a superar los 1,3 dólares por euro, marco el inicio de los recortes del viernes. La pérdida de valor del dólar se debe a la impresión de que la economía de EEUU, parece que va camino del estancamiento, con una mejora del déficit exterior que no va a ser completa de todas maneras, ni aún con crecimiento cero. Si la balanza de pagos estadounidense esta mejorando y aún lo hará más en el próximo año, esto esta perjudicando a las exportaciones europeas, que caerán provocando una aumento del déficit que ya existe en la Unión Europea, y la financiación de ambos déficits puede ser demasiado cara para el mundo, lo que nos puede llevar a una situación de dificultades financieras que a su vez provocarían una nueva bajada del crecimiento económico. La búsqueda de un nuevo equilibrio debería provocar efectos muy desagradables sobre la estructura actual y el sistema de funcionamiento de las economías occidentales. Obviamente según se vayan confirmando o no estas malas perspectivas, se reflejaran en las cotizaciones bursátiles.

Aún no esta claro hasta que punto estas impresiones son ciertas, pero el mal de alturas, ha hecho que el que “mienten la bicha”, nos ponga a temblar. Y como viene siendo habitual, nuestro temblor solo se pasa con buenas palabras (ordenes de compra) desde Wall Street, de no recibir dichas consolaciones desde la gran manzana, nos vamos a poner a llorar histéricos y perderemos el nivel 14.000 del IBEX-35. El gráfico que esta dibujando el IBEX-35 en las primeras dos horas de cotización del lunes, apunta a la figura chartista del triángulo, que una vez llega al vértice (será a las 16:00 horas) rompe al alza o la baja. Nueva jornada de volatilidad e incertidumbre, en la cual una noticia aparentemente sin interés, puede hacer que nos decantemos por las alzas o las bajas.

Hay que decir que en España tenemos un plus de depresión y por lo tanto de mayores posibilidades de bajadas, la más que probable victoria de el candidato chavista, Correa en Ecuador. La dolarización de Ecuador hace prever una segunda Argentina, que pese a que Ecuador es una economía más pequeña, podría hacer estragos en Latinoamérica. Región de la que provienen una gran parte de los resultados de las principales compañías de la bolsa española. Con la consiguiente oleada de inmigración.

Y por último tenemos las negociaciones de Iberdrola con el consejo de administración de Scottish Power, y sus posibles derivaciones. El actual presidente de la eléctrica española se lo juega todo a esta operación, si realiza la compra saldrá reforzado, mientras que si no llega a un acuerdo perderá el puesto. Situación de partida muy mala, en la que uno de los negociadores esta muy condicionado y el otro lo sabe. El Señor Ignacio Sánchez Galán tiene un gran trabajo por delante, primero convencer a los accionistas de la compañía que preside de la bondad y conveniencia de la operación, y segundo llegar a un acuerdo con los accionistas de la eléctrica escocesa. Todo ello en tiempo record. Si atendemos a las cotizaciones para interpretar que esta ocurriendo, Scottish Power baja e Iberdrola sube, lo que debemos interpretar como que la operación no va viento en popa, y sus posibilidades de cristalizar disminuyen. Esto puede cambiar en cualquier momento, pero los análisis negativos por parte de varias de las casas de bolsa más importantes del mundo, y la impresión de que en Iberdrola están más pendientes de que el “Gran Conseguidor” obtenga autorización para fusionar Iberdrola y Unión Fenosa, hacen pensar que no va a cuajar. Por lo que esperamos un rebote de la cotización de Iberdrola, que hoy va contra mercado.

Mañana haremos un pequeño análisis de la apliación de capital del BBVA, y que hay detrás de ella.

El Ibex sin tutela, y siguen las operaciones corporativas

La jornada del miércoles siguió la pauta habitual de las últimas semanas, es decir a nuestro aire hasta las cuatro de la tarde, cuando esperamos a que abra Wall Street cerca de los niveles de apertura, a ver con que pie se habían levantado los gestores más poderosos del mundo. Y según se viera en que sentido eran sus órdenes, de compra o de venta, marcar el cierre en España.

Pero hoy no vamos a tener esa referencia tan importante, ya que es el día de acción de gracias en EEUU y hasta los borkers comen pavo. Y la jornada, al menos a las 10:30 de la mañana, parece que va a ser muy volátil y levemente al alza o a la baja. No parece que la corrección vaya ha comenzar en España, sino desde Nueva York. Parece que hay una lucha entre las nauseas del mal de alturas, algo visceral, y los razonamientos sobre la aún notable fuerza del mercado español, control mental. Fortaleza debida a las operaciones corporativas en marcha y las que se espera que aparezcan de aquí a fin de año, y el efecto del cambio del sistema fiscal, que hace que el primer día del próximo ejercicio sea el 22 de enero. Seguimos pensando que es cuestión de alguién de cierta entidad de decida por las ventas, para ver una corrección.

Y esta corrección es más que necesaria, ya que tenemos desde valores que cotizan muy caros a otros que lo hacen baratos, en el mismo sector. Hoy profundizaremos algo en las valoraciones de las inmobiliarias y las constructoras.

Comenzando por las inmobiliarias, tenemos desde compañías que cotizan a PER de tecnológica, hasta otras que lo hacen a niveles de fin de ciclo. Los PER del sector son los siguientes: Inmocaral 92 veces los beneficios del año acabado en septiembre de 2006 e incluyendo el resultado de Colonial, sin Colonial el PER se dispara a 1.032 veces los beneficios de Inmocaral. Tras la empresa de Don Luis Portillo, esta la de Don Enrique Bañuelos de Castro, Astroc que cotiza a un PER de 30 veces los beneficios. La siguiente en valoración es Riofisa que lo hace 23,7 veces los beneficios, inmersa en una OPA. Y las tres más baratas Parquesol, Renta Corporación, y Metrovacesa, cotizando a PERs de unas 14 veces los beneficios. Creemos que solo Astroc, ya que las nuevas compras no están aún contempladas en los beneficios de septiembre y por lo tanto su PER real es bastante inferior, y Metrovacesa están en precios adecuados, para comprar y tener posibilidades reales de verlas cotizando más alto en el próximo año. Astroc, además tiene mayor potencial, dado que aún protagonizara alguna compra en el exterior.

Si tomamos las constructoras, tenemos también una amplia gama de PERs, desde las 40 veces los beneficios a los que cotiza Sacyr-Vallehermoso hasta las 17 veces los beneficios a las que cotiza FCC. Ferrovial, Acciona y OHL cotizan en el entorno de las 23 veces los beneficios, un escalón por encima de ACS que lo hace a 20 veces. Entre ellas creemos que solo están en precio dos, FCC y ACS, cuyos crecimientos de beneficios soportan holgadamente estas valoraciones. La constructora de Esther Koplowitz ha hecho compras muy adecuadas durante el ejercicio, y pese a que ya han aportado en el beneficio del tercer trimestre, lo harán aún más en próximos ejercicios, ya que la idea es comprar compañías pequeñas para hacerlas crecer con la fuerza de FCC. El proceso de compras que muy probablemente aún no ha terminado, y creemos que tendremos sorpresas positivas. ACS esta bien diversificada, su posición en las empresas eléctricas esta amortizada, y puede tener la prima de que les permitan fusionar Unión Fenosa con Iberdrola.

En cambio Acciona, creemos que es un valor especulativo que muy probablemente dará alguna sorpresa en breve. Hay rumores de que algo va hacer en breve, y que se reflejará muy positivamente en la cotización. Esta noticia que parece que se va a producir, creemos que puede venir de lo que se haga con dos de sus participaciones en otras empresas del la bolsa española. O venden sus acciones de Endesa, aprovechando la plusvalía latente que tienen, unos 450 millones de euros. O venden la participación del 15% que mantienen en FCC. Nuestra opinión es que es más probable que vendan su participación de FCC, donde las plusvalías son más claras y mayores, una participación por la que pagaron unos 600 millones de euros provenientes de la venta de Airtel, vale ahora unos 1.500 millones de euros, es decir una plusvalía de entre 800 y 900 millones de euros. Como el doble de la que tienen en Endesa, y generada con recursos propios. Además la posible venta de la participación en Endesa, o se puede probar que estaban forzados por el juicio en EEUU, o les haría perder mucha credibilidad. Pero hoy hemos escuchado los cantos de sirena del Señor Bernotat, que vista la mala posición en la que esta quedando con la OPA sobre Endesa, parace querer engatusar a la constructora para que acuda a la OPA. Y Acciona podría segurarse jugosos contratos con la eléctica alemana, que compensaran la périda de prestigio.

Endesa esta entrando en la recta final, y los pequeños inversores deben estar muy atentos a lo que vayan a hacer los dos accionistas mayoritarios de la empresa Acciona y Caja Madrid, de su decisión dependerá el éxito o el fracaso de la OPA. El paulatino acercamiento de la cotización a los 35 euros que parece que ofrecerá finalmente E.ON, hace presagiar el triunfo de la oferta. El consejo de la eléctrica parece que da por bueno el precio. Hay que estar muy pendientes de lo que haga Caja Madrid.

Tras esta pequeña muestra de cómo están las valoraciones del mercado, en dos sectores, nos ratificamos en que necesitamos una corrección, volver a hacer cálculos, y entrar en aquellas compañías cuya valoración sea inferior, y por lo tanto tengan un mayor potencial alcista. El año 2007 va a ser muy complejo, y para buenos gestores.

Mañana haremos una pequeña valoración de la OPV de Vueling.